自我们发布2019年下半年展望以来，中国对美出口关税又经历了一轮上调。但近期中美贸易摩擦呈边际缓和态势。往前看，我们基准的假设是出口增长有望企稳。在6月下旬的宏观展望报告发布后[1]，中美经贸磋商几经波折[2]——当前的外需环境落在我们当时界定的“基准”和“悲观”情形之间，但与前者更接近。目前谈判局势较3季度似有好转，鉴于此，出口增长有望低位企稳。

然而，内需增长仍然面临压力。而近期物价上行可能暂时制约逆周期调节的力度。虽然完全由猪肉供给冲击所致，但整体CPI上升较快仍可能对未来2个季度左右货币政策宽松空间形成一定“软约束”。另一方面，本轮肉价见顶后CPI大概率将快速回落、甚至“超跌”，由此为货币宽松和资产价格表现打开空间。

我们预计，2020-2021年实际GDP增速可能从今年的6.1%放缓至5.9%和5.8%。同时，名义GDP增速可能降至7.3%和6.9%（今年预期7.9%）。我们预测的基准假设是中美贸易摩擦暂缓、即中美双方不再加征新的关税[3]。同时，2020上半年CPI可能维持高位，逆周期调节力度可能暂时有所制约，由此，环比增长的低点可能出现在2020年3季度附近。

2020年CPI均值可能升至3.8%，而在2021年回落至1.2%。未来2-3个季度不排除CPI接近、甚至高于4%的可能性。CPI冲高可能对逆周期调节政策的力度产生制约，压低PPI。我们预测2020年PPI均值在-2%左右，路径为前低后高。

我们预计今年LPR和RRR都不再下调。LPR可能于2020年下半年下调40个基点、2021年上半年再下调30个基点。MLF利率也可能下行，但幅度或不及LPR。预计RRR在2020年调降200个基点、2021年再降50个基点。

中央与地方政府的总财政赤字率明年可能扩张1个百分点左右，主要由地方专项债再扩容实现。2020年一般公共预算赤字率可能上升至3%，地方专项债额度可能上升1.2万亿元至3.35万亿元。另一方面，明年减税降费的力度大概率不及今年。

基于对贸易谈判与货币政策路径的预测，人民币汇率或将窄幅波动、先扬后抑——2020年中美元兑人民币汇率回升至7附近，但明年年底小幅贬值至7.06。

我们的预测综合衡量了潜在的上行和下行风险。上行风险主要为中美贸易谈判好于预期，以及逆周期调节举措出台的时点和力度超预期。另一方面，除了外需的不确定性以外，下行风险包括金融去杠杆和/或地产相关政策超预期收紧。

短期内经济增长与物价上涨之间“权衡”更为困难，不失为改革的契机——不排除政府政策采取更多改革措施促进就业增长，尤其是降低对就业“吸纳能力”强、且前景较好的服务业的准入门槛。

注：
[1] 请参见我们2019年6月16日发布的中国宏观专题报告《贸易摩擦升温,经济增长承压 | 2019下半年中国宏观展望》。
[2] 于9月1日对最后一批2500亿中国对美出口商品中的一部分（约40%左右）加征15%的关税，但此后延迟了本应于9月15日实施的一轮关税上调。
[3] 即美方无限期延迟或取消原计划于12月15日对3000亿美元清单中第二批商品加征15%关税。